Teško se prisjetiti kad je netko ozbiljan istodobno i kritizirao i ridikulizirao politiku Angele Merkel kao bivši talijanski premijer Mario Monti, koji je protekli tjedan izjavio da je kancelarkina nevoljkost da izvadi kreditnu karticu i počne trošiti ozbiljna prepreka oporavku europske ekonomije od posljedica financijske krize. Naime, čak i uz proračunski višak Berlin je odlučio veći dio borbe protiv deflacije prepustiti Europskoj centralnoj banci, a što je Montija ponukalo da upozorio kako je “…na njemačkom dug ista riječ za krivnju”. Ta riječ je “schuld”. Cijelu su priču pri tome u jednom mainstream mediju, Bloombergu, začinili izjavama stručnjaka koji su se poprilično skanjivali nad “škrtom” Njemicom. “To je maltene patološki. Govorimo o ekonomiji (njemačkoj) s robusnom fiskalnom situacijom, izuzetno niskom inflacijom, s kapitalnom osnovom koja je erodirala kroz godine i gdje vlada može posuđivati novac po stopama blizu nule, a ipak odbija trošiti”. Naslov tog članka glasi: “Čak i uz besplatni novac Merkel i dalje ne želi trošiti”. Hm.
Mizerna kamata
Idemo malo analizirati je li Angela Merkel zaista neka iracionalna čudnjikava gospođa koja je grčevito zgrabila svoju lisnicu te paranoično ne želi trošiti u situaciji kad je, eto, baš prava prilika, nešto poput velike europske rasprodaje nakon koje će svi otići kućama sretni i bogatiji? Ili je Angela Merkel ipak jedna od rijetkih koji su u poziciji više biti državnicima, a manje politikantima? Kakva je to zapravo situacija u Europskoj uniji, tko je tu racionalan, a tko je podlegao čudnom rasponu osjećaja na suvremenim tržištima kapitala, valuta, roba i usluga koji levitiraju u širokom rasponu od straha do euforije?
Krenimo redom. Da, točno je; Njemačka se danas može zadužiti ekstremno jeftino. Kao i mnogi drugi. Na desetogodišnje papire Njemačka plaća mizernu kamatu od 0,2 posto, a na petogodišnje negativnu kamatu. Drugim riječima, kreditori na rok od pet godina plaćaju Angeli Merkel da bi de facto pričuvala njihov novac u njemačkim vrijednosnicama. Naoko, čini se da bi u takvim uvjetima Njemačka hitno trebala uzimati što više tuđeg novca i trošiti ga, pogotovo jer su ima državni troškovi pali sa 14 posto BDP-a u devedesetima na “samo” 10 posto. Teorija je jednostavna: prema računici Dirka Muira iz MMF-a, povećana njemačka javna potrošnja od 0,5 posto potakla bi rast BDP-a za 0,75 posto. Ukratko; bio bi to svojevrsni njemački ekonomski perpetum mobile - uzmeš beskamatno novce, trošiš i potičeš gospodarski rast. I pri tome svojom povećanom potrošnjom blagodeti ekonomskog rasta prelijevaš na europske susjede; na Grčku, Irsku, Španjolsku, Portugal i ostale jako “uspješne” nacije po stopi od 0,33 posto na njemačkih spomenutih 0,50 posto. Pri tome, što je još bolje, potičeš inflaciju koja snižava realnu vrijednost državnih, korporativnih i privatnih dugova u euru, dok cijene dionica i druge imovine zahvaljujući većoj potrošnji i popularnom quantitative easingu (programu otkupa vrijednosnica od strane ECB-a) lete u nebo. Ma baš onako idealni scenarij za sve, a najviše za Nijemce. Međutim... Probajmo malo analizirati što to znači sigurno rješenje s obiljem novca za sve, pa čak i one koji se nisu dokazali kao dobri gospodari.
Činjenica je da je u borbi protiv gospodarske stagnacije i niske inflacije ili deflacije Europska unija, preciznije Europska središnja banka, u nedostatku političke snage za odlučnije strukturne reforme krenula stopama Sjedinjenih Država, Japana, Kine i ostalih zemalja koje godinama, neki i desetljećima, potiču gospodarski rast kroz superpopustljivu i hiperekspanzivnu monetarnu politiku. Neortodoksni koncept ekstremno niskih kamatnih stopa centralne banke u kombinaciji s quantitative easingom, odnosno masivnim otkupom vrijednosnica zapravo već ima svoj prepoznatljiv povijesni obrazac iz koji se mogu izvlačiti zaključci, možda i poučci. Što mi, Europljani, dakle, možemo naučiti iz, recimo, iskustava lakog i sve lakšeg zaduživanja u Sjedinjenim Državama ili Kini?
Ista formula
Jasno je da su Sjedinjene Države uspjele u odnosu na EU realizirati viši gospodarski rast, a što je bio mamac europskim policy makerima da istom formulom pokušaju liječiti europske strukturne boljke.
Pri tome valja primijetiti da iskustvo Sjedinjenih Država ukazuje kako Amerikanci zapravo nisu riješili svoje ključne gospodarske probleme. Istina, tržište rada se oporavilo, ali prvenstveno kroz rast volumena slabije plaćenih poslova, inflacija koja bi trebala brisati realnu vrijednost duga nije baš uvjerljiva, a brojni strukturni problemi američkog društva zapravo su se povećali. Dok je proizvodnja krajem sedamdesetih u Americi činila 24 posto BDP-a, danas je ona samo 12 posto. Amerika je sve više društvo koje počiva na jeftinom i lakom (lakomislenom) zaduživanju i potrošnji koje njihova centralna banka dodatno stimulira bez uvjerljivih uspjeha kad je u pitanju potrošnja. Za to postoji jednostavan razlog; nadnice siromašnijih Amerikanaca i srednje klase zapravo su u padu.
Ludih 1900 posto
Od 1995. tzv. tržište subprime zajmova naraslo je ludih 1900 posto, a kad se sve srušilo u 2008. godini, američki policymakeri nisu spašavali male i velike dužnike, nego su bili od velike pomoći financijašima i spekulantima s Walla Streeta. Uz politiku niskih kamata posebno su nastradali štediše te se stoga treba prisjetiti Veitora koji je na nizu zemalja dokazao da je za ekonomije najbolje kad investicije idu iz štednje. Toga u Americi više neće biti. Ta paradigma u suvremenoj Americi je uz bagatelni kreditni novac potpuno srušena.
Zašto štedjeti i investirati u pogone, skladišta, nove tehnologije... kad je uz ovako jeftin novac “najpametnije” kupovati dionice koje će rasti sa svakom smirujućom objavom američkog Feda i trošiti, trošiti, trošiti… bez obzira hoće iracionalna lakoća zaduživanja značajne dijelove tržišta duga, pogotovo u sferi obveznica, dovesti pred razinu urušavanja. Valja upozoriti da novi američki obrazac profitiranja od lakog i jeftinog zaduživanja ne vrijedi za sve jednako, nije baš demokratičan. Naime, od 2008. godine maltene je svih 100 posto novog rasta vrijednosti raznih vrsta imovine završilo u rukama 10 posto najbogatijih. Američka monetarna politika mehanizam je koji radi kao transmisija bogatstva prema najbogatijima. To je novi američki strukturni problem, baš kao i činjenica da se Amerika u samo jednoj generaciji uspjela transformirati iz najvećeg svjetskog kreditora u najvećeg svjetskog dužnika. Želimo li sve to ponoviti u Europi, koji su tu sistemski rizici, što se sve može dogoditi suvremenoj Americi, pa onda, preslikano, Europi koja je krenula njezinim putem jer su policymakeri procijenili da je američki izbor mudar izbor?
Razina zabrinutosti je potisnuta u drugi plan, ali je zapravo vrlo visoka. Ogleda se najbolje kroz bljeskove oštrih upozorenja u glavnim financijskim medijima. Primjerice, komentator Financial Timesa Patrick Jenkins pisao je protekli tjedan o visokim sistemskim rizicima (!) u upravljanju imovinom, pogotovo na napuhanom tržištu obveznica. Citirao je visokog dužnosnika američkog Feda koji je govorio o “devastirajućim konzekvencama” ako Fed pravovremeno ne podigne kamatne stope i ne zaustavi brzorastuće imovinske balone. Nije usamljen u osjećaju neizvjesnosti. Čak 80 posto fond menadžera koje je anketiralo britansko CFA udruženje zabrinuto je zbog napuhane cijene obveznica.
Ugledni američki konzervativac David Stockman upozorava pak da je ukupna vrijednost svjetskog tržišta dionica na svom vrhuncu imala težinu od 60 bilijuna dolara, a da bi nakon kolapsa Lehman Brothersa pala na 25 bilijuna.
Danas je, tumači Stockman, zahvaljujući politici lakog novca niza svjetskih centralnih banaka svjetski balon vrijednosti dionica napuhan do 80 bilijuna, a na mnogim tržištima postalo je jasno da je ozbiljna, konzervativna valuacija dionica iz svijeta legendarnog Billa Grahama tek prošla svršena priča. Stockman propovijeda da nije pitanje hoće li taj neodgovorni balon puknuti, nego kada.
No nije danas više važno što pojedini ugledni ekonomisti, posebno antikeynesijanci, konzervativci i libertarijanci, gunđaju protiv neortodoksne monetarne politike lakog novca. Činjenica je da su i vrlo ozbiljni biznismeni, ljudi koji vode ogromne fondove i financijske kuće, kao i brojni mainstraem ekonomisti, počeli primjećivati da je ogromna centralnoplanska operacija monetarnog popuštanja stvorila potpuno novu vrstu strukturnog problema: monetarne akcije centralnih planera koje su pogodovale dijelu financijskog sektora, spekulantima i najbogatijima, jako su iskrivile zakonitosti tržišta.
Stare kopačke
Fundamentalnu analizu dionica može se objesiti o klin kao stare kopačke, troškovi hedginga postali su bagatelni, sofisticiranim spekulantima nudi se cijeli spektar mogućnosti za zarade uz minimalne rizike, a s tržišta je izbrisana mogućnost značajnih autokorekcija kao nešto što riječi tržište zapravo daje smisao.
Kako je moguće, pita se Stockman, da je američki S&P 500 indeks u kontinuiranom jurišu još od 2009. godine, na osnovi čega su centralni bankari Japancima, Amerikancima, Kinezima i sada Europljanima prodali doktrinu “inflacijske deficijencije”, temeljem koje političke odluke? Nema jasnog i logičnog objašnjenja, osim da je to odgovaralo prezaduženim vladama koje su odlučile ići linijom manjeg otpora i velikim financijskim igračima.
Što će se sada dogoditi u Europi, čije su dionice već počele slijediti zvjezdane putanje američkih indeksa? Felix Zulauf, švicarski fond menadžer s besprijekornom 40-godišnjom karijerom, upozorio je da svjedočimo krajnje neobičnom investicijskom ciklusu zahvaljujući tome što centralni bankari godinama upumpavaju neviđeni novac u globalnu ekonomiju te su stoga globalna tržišta jako iskrivljena, a konzervativno investiranje u takvoj je nepredviljivoj okolini izuzetno otežano.
Planetarni trend
Samo u Kini, primjerice, BDP se od 2007. udvostručio sa 5 na 10 bilijuna, ali je kineski ukupni dug rastao četiri puta brže. Može li takav planetarni trend biti održiv? Teško. “Nulte i negativne stope iskrivile su valuacije i određivanje cijena doslovno svih vrsta imovine”, smatra Zulauf. Misli i da se sve više investitora počelo pretvarati da je takvo okružje nešto što ćemo zvati Novo normalno. I to je, kaže, ključni problem. Situacija je zapravo neodrživa, pitanje je samo kako će se manifestirati rizici.
Nudi tri scenarija: 1.) Rast inflacije i prinosa na obveznice, što će izbušiti imovinske balone. 2.) Svjetsku ekonomiju udarit će val deflacije uvezen iz Kine zbog jeftinije kineske valute, smanjenja cijena i korporativnih profita, a što također vodi u globalni pad. 3.)
Cijene imovine nastavit će rasti te će se potencijalni rast iscrpsti na vrlo visokim i potpuno neodrživim razinama. Kao što primjećujete, u svim varijantama dolazi do bolnog pada. Zulauf smatra da je najvjerojatniji treći scenarij. U sva tri scenarija svi mi koji se vozimo na malim ljuskama oraha po uzburkanom financijskom moru samo čudom možemo ostati na površini. Ti koji se voze u ljuskama oraha zemlje su s dubokim strukturnim i fiskalnim problemima poput Hrvatske. A Nijemci?
Čini se ipak da je oprez Angele Merkel prema čarima lakog novca i još lakšeg trošenja lakog novca sve samo ne neka mušičavost čangrizave i škrte gospođe. To što Angela Merkel štedljivost i dalje održava na životu u svijetu suvremenih vrlina, možda kad malo razbistrimo situaciju ipak treba smatrati njemačkom racionalnošću, a nikako ludošću.
Od njemačke trezvenosti u situaciji kad su njemačke dionice od početka godine rasle 25 posto može se puno naučiti.