Tržište kredita je na rubu. Sve podsjeća na 2007.

Spomenite pred skupinom profesionalnih investitora godinu 2007. i samo čekajte koliko će se brzo naježiti.

Bila je to godina prekretnica: završetak razdoblja tzv. velike umjerenosti - desetljeća niske inflacije i stabilnog rasta - i početak potresa na kreditnim tržištima koji su prerasli u globalnu financijsku krizu.

Upravo zato mnogi danas povlače paralelu s tim razdobljem. Sve više ulagača upozorava na opasnu samozadovoljnost koja vlada na tržištima kredita. Spread, odnosno razlika između prinosa na korporativne i državne obveznice, srozao se na najnižu razinu od 2007. "Junk" obveznice trenutačno nude prinos veći od državnih za samo 2,8 postotnih bodova, znatno ispod prosjeka od 4,5 bodova u protekla dva desetljeća. Neke od najviše rangiranih korporativnih obveznica - primjerice Microsoftove - imaju čak niže prinose od samih američkih državnih obveznica. Tržište je, drugim riječima, "programirano" kao da je sve idealno i bez rizika - ulagači se ponašaju kao da je vjerojatnost poremećaja jednaka nuli.

No, istodobno su u rujnu dva velika bankrota uzdrmala tržište. Prvo je 10. rujna Tricolor Holdings, subprime zajmodavac za automobile, proglasio stečaj nakon što ga je Fifth Third Bank optužio za prijevaru. Potom je 28. rujna i First Brands, proizvođač autodijelova, prijavio dugove od najmanje 10 milijardi dolara, a pokrenuta je i istraga u sklopu koje se provjerava je li tvrtka više puta koristila ista potraživanja kao kolateral kod različitih kreditora. Među potencijalno pogođenima su i investicijska banka Jefferies te hedge fond Millennium Management.

Koliko je, dakle, riskantno korporativno kreditiranje?

Investicija od 3000 milijardi dolara mogla bi propasti. Što onda?

Danas je to teže procijeniti nego ikad. Razlog je eksplozivan rast privatnog kreditnog tržišta, koje je krajem 2024. naraslo na 1,6 bilijuna dolara, što je otprilike jednako kao i tržište visokorizičnih obveznica. Privatni krediti bujali su nakon što su se banke povukle iz rizičnijeg kreditiranja poslije financijske krize, a nove institucije, u potrazi za visokim prinosima, usmjerile su se na netransparentna tržišta, prihvaćajući rizike koje banke više nisu htjele. Rezultat su iznimno složeni financijski aranžmani, često izvan dosega regulatora - pa čak i samih institucija koje u njima sudjeluju.

Ulagatelji na tržištu privatnih kredita danas se mogu samo nadati da su posljednji bankroti tek izolirani incidenti, a ne znak da dolazi puno dublja kriza. No za optimizam nema mnogo temelja.

Prema podacima investicijske banke Lincoln International, čak 11 posto kompanija koje se financiraju na privatnim tržištima koristi tzv. payments-in-kind aranžmane - što znači da ne otplaćuju kamate u novcu, nego kreditorima izdaju potvrde da će dug vratiti poslije. To je nagli porast u odnosu na 7 posto kompanija koje su tu opciju koristile krajem 2021.

Sve je više i tzv. upravljanja obvezama - kreativnih restrukturiranja kojima se posrnulim tvrtkama omogućuje da preurede dugove i tako izbjegnu formalni bankrot. Takve akrobacije čine da službene stope stečajeva izgledaju niže nego što bi bile u stvarnosti. U međuvremenu, poslovno-razvojne kompanije (BDC-i), koje prikupljaju kapital za ulaganja u privatne kredite, gube povjerenje ulagača. Njihov burzovni indeks od početka godine pao je 7 posto, čak i kad se uračunaju isplaćene dividende.

Znakovi slabosti vide se i u američkom gospodarstvu. Posebno su pogođeni siromašniji potrošači, što povećava i rizik za kompanije. U drugom tromjesečju američkog gospodarstva zabilježen je zabrinjavajući trend - udio autokredita u kojima rate kasne dulje od 90 dana dosegnuo je 5 posto, najvišu razinu u posljednjih pet godina. Riječ je o jasnom signalu da sve veći broj kućanstava, osobito onih s nižim primanjima, osjeća financijski pritisak i teško podmiruje dugove.

Najtužnija generacija

Prodaja kamiona, koja se smatra dobrim pokazateljem stanja maloprodaje i industrije, pala je s rekorda od 553.000 u svibnju 2023. na 422.000 ovoga kolovoza - najnižu razinu u pet godina. Nezaposlenost lagano raste. A sve se to događa prije nego što će se u potpunosti osjetiti učinak novih američkih carina - najviših još od 1930-ih.

Agencija za kreditni rejting Fitch upozorava da posljedice mogućeg sloma na tržištu više nisu ograničene samo na velike investicijske fondove - već se prelijevaju i na manje ulagače. Tvrtke iz sektora privatnog kreditiranja, koje su se donedavno obraćale isključivo velikim institucionalnim ulagačima, sve češće svoje proizvode nude i manjim investitorima, uključujući mirovinske fondove u koje ulažu građani.

Ipak, analitičari Fitcha ističu kako veze privatnog kreditnog tržišta s bankarskim sustavom zasad nisu toliko duboke da bi mogle ugroziti cijeli financijski sustav, kao što se dogodilo s kreditnim tržištima 2007. godine. No i bez velike financijske krize, pojedinačni slomovi mogu imati široke posljedice. Primjerice, u razdoblju 2015. i 2016. nagli pad cijena nafte izazvao je paniku oko obveznica energetskih kompanija, što je povuklo i druge rizičnije izdavatelje u silaznu spiralu. Slično bi danas mogli potaknuti problemi s niskim primanjima američkih potrošača.

Čak i ako se izbjegne potpuni kolaps tržišta kredita, ulagače čekaju druge opasnosti.

Trenutno su ulagači na tržištu obveznica suočeni su s paradoksom: premija na rizik, odnosno razlika u prinosima između sigurnih i rizičnijih obveznica, gotovo je na povijesno niskim razinama. To znači da potencijalna zarada postaje minimalna dok rizik ostaje visok. Stručnjaci upozoravaju da je takva situacija posebno opasna jer investitori preuzimaju nesrazmjerno velik rizik za vrlo mali povrat.

Dok su ulagači u dionice usmjereni na rast i profit, na tržištu obveznica ovako niski spreadovi znače da je pad samo pitanje vremena, objašnjava Oksana Aronov iz JPMorgan Asset Managementa.

"Ne želite skupljati sitniš ispred nadolazećeg valjka", poručuje.